有大量证据表明，美国股票的散户投资者正在“押注”已申请破产或濒临破产的上市公司的股票，要么是因为它们处于疫情隔离区，要么是因为政府发放的救助资金甚至高于它们的正常工资。尽管散户投资者的这些小额交易总量不到美国股市交易总量的3%，但考虑到自疫情爆发以来，美国股市已经创造了数百万个新的个人账户，这些“破产股票”的股价在没有大规模资本流动的情况下将受到极大影响。
我们继续分析美国股票市场上著名的“零佣金”证券公司罗宾汉(Robinhood)的用户与美国股票市场上几家濒临破产的上市公司之间的联系。
散户投资者挑起“破产概念股”
上周五，美国股市历史上第一只“首次公开发行”(IBO)股票即将诞生，成为业内的一个笑话。赫兹，前美国汽车租赁巨头，在流行病的影响下，于5月22日申请破产保护。6月11日，赫兹向法院申请发行2.47亿股新股，筹集10亿美元偿还债务。这种赤裸裸的分裂东墙、填平西墙的企图，以及个人投资者用自己的钱补贴债权人的行为，甚至得到了美国法院的批准。
在该公司申请破产后的两周内，其股价从0.40美元飙升至6美元以上，价差超过1400%。在今天的交易中，赫兹的汽车租金下跌了35%，该公司在“IBO”风险预警中警告潜在买家，几乎可以肯定该股票将毫无价值。但是今天，这只股票仍然是罗宾汉最活跃的股票之一。自5月28日以来，罗宾汉的用户持股增加了近300%。
资料来源:Robintrack
赫兹并不是唯一受欢迎的“破产概念股”。页岩气先驱切萨皮克公司(Chesapeake)几个月来一直有破产的传言。然而，罗宾汉的用户数量从那时起就激增了。6月8日，散户投资者将股价从15美元一路推高至73美元，涨幅超过380%。市场收盘后，媒体报道称，该公司可能会将控制权移交给其高级债权人。今天，该公司的股票价格回落到24美元的先前水平。在当前的极端市场趋势下，我不知道有多少散户被彻底埋没了。
可能有散户认为这类重资产企业的股票还有一定价值，但事实上，第一留置权债券的交易价格是票面价值的55%，第二留置权债券和无担保债券的交易价格是票面价值的8%。
资料来源:BBG
此前，在发出书面通知后被纳斯达克股票交易所摘牌的拉辛咖啡，在因欺诈丑闻被停牌一个多月后，也被散户投资者炒了鱿鱼。其股价从1.30美元的低点升至近6美元，上涨了360%，罗宾汉的用户持有量增加了一倍多。该公司2025年到期的债券只有面值的32%。
资料来源:Robintrack
资料来源:BBG
经历过大起大落、被炒掉的“破产概念股”真的有麻烦了吗？
Verdad公司专门研究公司债券的分析师格雷格·奥本申(Greg Obenshain)研究了低价公司债务和股票表现之间的联系。下图显示了基于公司债券交易价格选择股票策略的累积年化股票收益。
按债券价格和面值分类的股票回报来源:Verdad债券数据库。1996年12月31日至2020年5月30日的美国高收益和投资级债券数据。计算无担保债券、无担保债券的有担保债券和无两者的次级债券的平均价格。
显然，根据该公司的数据，当债券价格低于票面价值时，几乎所有的股票都是负回报，购买有债券问题的公司的股票是一个非常糟糕的主意。不仅如此，违约风险无法得到补偿。此外，令我们惊讶的是，购买债券价格低于面值90%的公司的股票也是一个坏主意。一旦公司有一点破产的风险，股票的回报率就会迅速而严重地恶化。
债券收益率呢？
按债券价格和面值分类的债券回报来源:Verdad债券数据库。1996年12月31日至2020年5月30日的美国高收益和投资级债券数据。计算无担保债券、无担保债券的有担保债券和无两者的次级债券的平均价格。收益率是发行人选择的优先债券的平均收益率。
事实证明，购买交易价格低于面值70%的债券通常是个坏主意。然而，交易价格低于不良债券面值10%的规定也有例外，尽管该公司警告称，这部分数据过于分散，差异非常大。值得注意的是，在这两个图表中，按面值(100%面值)交易的债券表明股票和债券都有较高的回报。换句话说，公司股票的收益率和债券本身的收益率都来源于公司良好的经营和强大的信用能力。
然而，尽管上述情况证实了我们的长期观点，即投资者应该避免投资于濒临破产的公司，但这种分析是有缺陷的，因为债券价格随着宏观经济条件的变化而波动——它们不是衡量信贷质量的统一标准。为了提供更一致的方法来衡量信用质量，我们将通过隐含市场评级(债券交易水平的隐含评级)来显示股票回报。
基于信用质量的股票回报来源:Verdad债券数据库。1996年12月31日至2020年5月30日的美国高收益和投资级公司债券数据。信用质量由机构评级来表示。
当信用质量低于BB或b股债券的质量水平时，股票收益率就会下降。随着企业信用债券收益率达到峰值，投资公司股票的收益率也达到峰值。债务是一把双刃剑。债券的高评级和低评级将导致股票回报率没有达到最佳水平。但请记住，债券评级最差的公司的股票通常回报最差。
当投资于杠杆率越来越高的企业部门时，股票投资者也应该注意公司债务何时变得危险。该公司表示，简单地检查公司债券的交易价格和信用评级可能会避免股票交易中的大洞。
美联储支持企业债务
当然，当我们今天研究美国股票的“破产概念股”时，我们也看到了“美联储将亲自正式购买单一公司债券”的公告。听到这一消息，美国股市上涨逾1%。但截至收盘，S&P 500指数和道琼斯工业平均指数均已分别回落至1.43%和0.62%，纳斯达克指数除外，该指数在科技股中的权重较高。上述三家公司中，HTZ、CHK和LK分别下跌33%、下跌1.82%和上涨2.57%。
事实上，美联储自4月以来一直声称购买公司债券交易所交易基金，并仅通过“声音”向美国公司债券市场注入了数万亿美元资金。直到6月初，美联储才开始购买公司债券交易所交易基金。截至6月10日的一周，美联储购买了12.2亿美元的次级公司债券交易所交易基金，目前持有的交易所交易基金达到54.99亿美元。鉴于今天对美联储新政策的反应冷淡，市场似乎已经完全吸收了美联储的底线。这些“破产概念股”的交易仍只是在一个大规模流失的环境中进行，允许投机者在一个高杠杆化的环境中相互玩游戏。
如前所述，债券价格通常与宏观经济表现相关。在经济增长时期，企业受益于外部环境，债券价格也将上涨。目前，美国经济没有看到任何明显的积极结果。第二次疫情爆发、高失业率、国内生产总值预期下调等因素都会影响企业债券价格。然而，上述“破产概念股”都是由于公司的经营状况、盈利能力和合规性等内部因素造成的。即使有宏观因素，也无法掩盖公司自身的风险。因此，投资者仍应避免投资濒临破产的公司。