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核心摘要
覆盖篇：
【策略研究】新债观察——第724期覆盖WIND渠道新债6只，其中产业债3只，城投债3只，发行日为5月8日的6只。
优选篇：
信用研究团队通过从兴业研究投行俱乐部获取的信息，优选新债60只：其中城投债23只，产业债38只；债券类型SCP的9只，CP的3只， MTN的25只，PPN的10只，企业债的1只，一般公司债的8只，私募公司债的4只。
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一、新债发行结果回顾
今日新债发行结果回顾：
数据来源：Wind、兴业研究
二、新债研究结果总览
（1）新债覆盖
数据来源：Wind、兴业研究
（2）新债优选
数据来源：Wind、各承销商、兴业研究
三、个券研究详情
最新报告
中国中化股份有限公司（以下简称“公司”或“中化股份”） 控股股东为中国中化集团有限公司，控股股东持股比例98%，实控人为国务院国有资产监督管理委员会。目前，公司直接控股3家上市公司，分别为中化国际（600500.SH）持股比例为55.35%，中化化肥（0297.HK），通过中化香港（集团）有限公司持有52.65%股份，和中国金茂（0817.HK），通过中化香港（集团）有限公司持有49.75%。公司主营业务包括能源、农业、化工、地产和其他业务。2017年公司上述主营业务收入占比分别为：77.60%、5.21%、10.83%、6.22%、0.14%；毛利润占比依次为39.97%、11.36%、15.65%、31.97%、1.05%。
核心风险点：
公司未来有大量资本支出，有息负债偏大的风险。
公司盈利能力受油价以及主要原料价格波动影响较大。公司业务涉及领域广泛，行业地位突出，是全球最大的天然橡胶贸易商、国内最大的化肥分销商。能源业务和化工业务是公司营收和利润的主要来源，二者占公司营收的80%以上。其中，能源板块主要为石油（含天然气）相关业务，包括原油及成品油贸易、石油炼化、仓储物流等。公司与世界主要石油公司建立长期稳定合作关系，拥有原油长约6000万吨/年以上，2017年和2018年上半年公司原油贸易总量分别为14692万吨和7899万吨。石油炼化方面，公司全资控股中化泉州公司，截至2018年6月末拥有1200万吨/年原油加工能力，产能利用率较高。但能源板块受油价波动等因素影响较大，2017年油价上涨，带动公司能源业务和化工业务盈利能力大幅上涨。2018年四季度以来，国际原油价格连续下跌，12月末布伦特原油期价约在每桶50美元左右。
化肥业务方面，公司为我国最大的化肥分销商，拥有超过6000家分销网点，覆盖全国95%的耕地。我国钾肥资源匮乏且分布不均，主要集中在青海和新疆地区，钾肥资源主要由*ST盐湖（000792.SZ）和藏格控股（000408.SZ）等少数公司控制。公司目前为*ST盐湖（000792.SZ）第二大股东，持股比例为20.52%。*ST盐湖是国内最大的氯化钾生产商，截至2018年3月末，钾肥年产能为500万吨，其中*ST盐湖集团本部及分公司拥有产能434.5万吨/年，占比86.9%。近三年实际产量分别为521万吨、492万吨和447万吨，产能利用率持续超过100%。年产量约占全国需求量的三分之一，国内市场占有率第一，2017年市占率在40%左右。但*ST盐湖所投化工项目运行情况不佳，盐湖综合利用项目、金属镁项目运营成本高，2017年计提了大额资产减值，2018年上述项目持续出现大额亏损，给*ST盐湖经营带来巨大压力。
公司业务较为分散，主要控股子公司盈利能力有所改善，综合盈利能力强。公司控股三家上市公司，其中中化国际和中国金茂盈利能力较强，2017年分别实现归母净利润6.48亿元和39.78亿元，同比增长245.93%和56.86%；中化化肥2017年归母净利润为-22.07亿元，较2016年减亏24.38亿元。主要受钾肥价格大幅下跌影响，公司2016年计提了一次性减值准备，2017年公司化肥业务依旧亏损。目前公司正对旗下业务进行整合，2018年8月2日，控股股东中国中化集团有限公司旗下另一上市公司江苏扬农化工股份有限公司（以下简称“扬农化工”）发布公告，已与中化国际签订《关于转让中化作物保护品有限公司和沈阳中化农药化工研发有限公司股权之意向书》，拟以现金受让中化国际持有的中化作物保护品有限公司（以下简称“中化作物”）100%股权和沈阳中化农药化工研发有限公司（以下简称“农研公司”）100%股权。2018年，公司实现营业收入5824.30亿元，同比增长14.43%；实现净利润135.59亿元，同比增长53.89%。
公司存货占比较大，存在一定的跌价损失风险。截至2019年3月末，公司总资产为4936.85亿元。资产主要由流动资产构成，占比69.48%。其中存货规模较大，存货余额为1448.73亿元，主要为能源产品和房地产。公司存货规模持续增长，考虑到油价波动，仍存在一定减值风险。
债务规模持续攀升，债务压力上升。近年来公司加快了业务扩张的步伐，加大了在能源化工领域的投资，使得公司负债率不断上升，资金需求量大。截至2019年3月末，公司资产负债率为74.97%，较2018年初的水平上升约3.32个百分点。公司2019年和2020年拟投资金额分别为170亿元和190亿元。主要投资项目为“100万吨乙烯及1200万吨炼油改扩建项目”，该项目总投资约325亿元。此外，公司还出售部分非核心业务，回笼资金。2017年中化国际出售了旗下中化物流100%股权，交易金额为34.5亿元。
经营现金流持续净流入，具备较强偿债能力。公司经营先净现金流保持净流入，受所处行业周期性影响，存在一定波动。但2018年公司EBITDA为298.59亿元，全部债务/EBITDA为5.7，经营偿债能力较好。
公司融资渠道多元。截至2018年9月末，公司共获得银行授信5354亿元，未使用授信额度4088.01亿元。且公司控股三家上市公司，融资渠道多元。
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主体覆盖报告：中国中化股份有限公司 20190504
最新报告
北京市海淀区国有资本经营管理中心（以下简称“公司”或“海淀国资”）控股股东为海淀区人民政府国有资产监督管理委员会，控股股东持股比例100%，实控人为海淀区人民政府国有资产监督管理委员会。公司是海淀区重要的基础设施投融资建设及国有资本运营主体。公司主要从事能源净化产品及服务、基础设施建设、土地一级开发、房地产开发等业务，2018年公司主营业务构成：能源净化产品及服务31.61%、产品销售22.09%、技术服务9.25%、房地产销售10.20%、资金服务及担保6.09%、土地开发及转让3.09%。
核心风险点：
1、公司在建项目投资规模大，未来面临较大筹资压力。
2、公司资产流动性较差，子公司三聚环保应收账款占比过高，存在减值风险。
3、公司债务增长较快，债务负担较重，短债占比较高，面临短期偿债压力，经营偿债能力偏弱。
三聚环保业务由石化催净化剂产品生产向化石能源综合服务转型，订单迅速增长，但业务模式垫资压力较大、回收周期较长，且客户集中度较高，账款回收风险难以分散。公司能源净化产品及服务运营主体为上市公司北京三聚环保新材料股份有限公司（简称“三聚环保”，股票代码：300072.SZ）。截至2019年3月末，公司持有三聚环保34.71%股权。三聚环保原主业生产脱硫催净化剂等产品，后逐渐向能源净化综合服务延伸，与其原业务有一定协同性。目前三聚环保主要服务石油炼制中的焦化、低压合成氨及化肥联产、煤化工的费托合成等能源化工领域，向其提供催净化技术、设备及建设服务。随着环保要求的提升以及三聚环保技术的改造升级，近年订单迅速增长，2016-2018年重点项目合同分别为196.9亿元、283.7亿元、134.3亿元，截止2018年底待执行金额57.97亿元，合同储备缩减。且该业务普遍具有项目改造周期较长，单个项目规模较大的特点。其中2017年开展的超级悬浮床项目预计2019年中交付，目前订单金额为120亿元，三聚环保有较大垫资压力。而三聚环保规模不大，导致可同时进行的项目数量较少，客户集中度也较高，账款回收风险难以分散。
三聚环保自2016年开始大力拓展化工品大宗贸易业务，凭借其原业务形成的上下游客户资源，2016-2018年分别实现营业收入94.6亿元、136.8亿元、65.09亿元，2018年三聚环保按照业务转型的规划，将主要资源优先配置于技术、工程和综合服务的核心和重点业务领域，对贸易增值服务业务的经营规模进行了缩减。贸易业务的毛利率仅在2%左右，利润贡献较小，且三聚环保承担了采购及销售过程中的价格波动风险。
三聚环保2017年开始发展生态农业服务业务，业务模式为“农作物秸秆炭化还田-土壤改良技术”的技术、设备、及运营的成套服务。该技术以农作物秸秆为原料低温炭化生产炭基复合肥，进行土壤改良。截至2018年底，拟建及在建项目42套，投产9套，2017年和2018年该项业务实现营业收入分别为10.6亿元和19.24亿元，毛利率为84.8%和60.6%，增长迅速且利润率较高，但未披露下游客户具体信息。三聚环保披露该项技术由其独家持有，在行业内领先，但考虑2016-2018年研发支出（含资本化部分）分别为2.3亿元、3.2亿元、2.9亿元，占贸易外的营收比重分别为2.8%、3.6%、3.3%，研发支出相对不高，且目前项目仍处于推广初期，认为其高盈利的可持续性存在一定不确定性。
土地开发业务垫资规模较大，收入受市场及政策影响，存在不确定性。公司是海淀区重要的基础设施建设及土地开发主体。土地开发业务方面，公司垫资对海淀区土地进行整理，完成后由土储部门以招拍挂形式出让，并返还土地开发成本以及不高于8%的利润。公司土地开发业务垫资较多，资金压力较大，且收入易受市场和政策影响，存在不确定性。基础设施建设方面，公司以代建模式进行建设，代建管理费为决算价的2%-4%。截至2018年末，公司在建项目总投资126.50亿元，已完成投资40.45亿元。
保障房项目去化情况不佳；商品房项目面临较大资金压力。公司房地产业务包括保障房项目和商品房项目。保障房方面，经济适用房和棚户区改造房土地由政府划拨，安置房通过招拍挂取得土地，建设资金由公司垫付，建成后均定向销售收回成本。截至2018年3月末，公司完工保障房投资70.02亿元，仅销售32.99亿元，去化情况不佳；同期末，在建保障房计划投资100.56亿元，尚需投资13.65亿元。商品房方面，公司目前在建项目主要位于天津、海南。截至2018年9月末，在建商品房计划总投资253.64亿元，已投资177.84亿元，拟建项目计划投资96.67亿元，面临较大资金压力，且房地产销售易受国家政策影响，未来面临一定销售压力。
期间费用对利润侵蚀增多，净利润主要来自非经营性损益。2016-2018年公司营业收入分别为310.95亿元、454亿元、486.6亿元，收入规模持续增长；同期主业利润分别为17.75亿元、20.04亿元、-1.54亿元，2018年受期间费用侵蚀增多，主业利润大幅减少；同期净利润分别为28.21亿元、33.94亿元、14.92亿元，净利润主要来自投资收益。
公司资产流动性较差，子公司三聚环保应收账款占比过高，存在减值风险。截至2019Q3，公司总资产3008.90亿元，资产规模很大。公司资产中占比较大的为：存货（602.14亿元）、其他应收款（611.65亿元）、可供出售金融资产（462.18亿元）、货币资金（293.01亿元），合计占总资产的65.44%。截至2019H1，受限资产224.76亿元。非流动资产和流动性较弱的存货、其他应收款占比较高，资产整体流动性较差。
截至2018年末，子公司三聚环保资产中应收账款117.68亿元，占公司总资产的46.30%，三聚环保应收账款占比过高。2018年年报显示，三聚环保117.68亿元应收账款中1年以内账龄的占比49.08%，1-2年以内账龄的占比为32.09%，前五集中度43.38%较高，考虑其下游客户主要为石油炼化、焦化、煤化工等企业，行业具有较强周期性，应收账款存在减值风险。
现金流承压，资金缺口依赖外部融资，导致债务负担持续加重。2016-2018年及2019Q3，公司收现比分别为89.09%、95.17%、96.9%、105.46%，收现情况较好。同期，公司经营活动净现金流分别为30.27亿元、42.16亿元、-55.78亿元、-187.69亿元，投资活动净现金流分别为-150.03亿元、-62.96亿元、-248.14亿元、-51.20亿元；截至2019Q1，公司当年自由现金流净流量-78.27亿元；整体上看，公司近年来业务垫资较多，对外投资规模较大，自由现金持续大额净流出，资金缺口主要依靠外部融资解决，导致债务负担持续加重。考虑到公司后续项目建设和债务周转资金需求量较大，仍有较大融资需求，债务负担或进一步加重。
公司债务增长较快，债务负担较重，短债占比较高，面临短期偿债压力，经营偿债能力偏弱。2016-2019Q3，公司资产负债率分别为67.24%、66.98%、69.73%、69.38%，全部债务资本化率分别为61.32%、60.06%、64.20%、64.76%，负债率较高。截至2019Q3，公司有息债务1693.21亿元，债务负担较重且增长较快，短期有息债务613.69亿元，短债占比较高，货币资金比短期债务为0.48，覆盖程度不足，短期偿债压力较大。2018年公司全部债务/EBITDA为17.99，EBITDA利息保障倍数为1.92，经营偿债能力偏弱。
融资能力较强。截至2019H1，公司共获得银行授信679.54亿元，尚未使用355.75亿元，备用流动性充足；同期末，公司资产受限比率较低，对融资能力影响不大。
存在或有风险。截至2019H1，公司对外担保金额为227.40亿元，对象主要涉及房地产、电子科技、农贸行业，存在一定或有风险。
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主体覆盖报告：北京市海淀区国有资本经营管理中心 20191110
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菏泽投资发展集团有限公司（以下简称“公司”）是菏泽市最重要的基础设施建设和投融资主体，也是国有资产运营管理的唯一平台。公司控股股东与实际控制人为菏泽市国资委。公司业务包括建筑安装、房地产销售、热力及蒸汽、建材销售等，2018年收入占比分别为65.7%、10.6%、7.4%、7.7%。
核心风险点：
1、公司现金流承压，依赖外部融资，债务负担加重。
菏泽市经济发展水平一般。菏泽市为山东省地级市，2018年菏泽市实现GDP 3078.78亿元，经济规模超过全国地级市均值，GDP可比增速为7.9%，人均GDP为3.51万。2018年三次产业的比例为9.8:51.0:39.2。地区支柱产业主要为煤炭化工、石油化工、农副产品加工、商贸物流。
菏泽市财政实力强，债务负担轻。菏泽市2018年综合财力为1084.07亿元，财政实力强，一般公共预算收入完成206.03亿元，同比增长10.4%，政府性基金收入完成461.78亿元，同比大幅增长75.8%。当年一般公共预算支出551.46亿元，财政收支平衡率为37.4%。2017年末菏泽市地方政府债务率为36.28%，发债融资平台有息债务与综合财力之比为11.53%，整体债务负担轻。
基建业务组织形式多样，区域专营性强。公司是菏泽市最重要的基础设施建设和投融资主体，主要由子公司菏泽城建负责，子公司通过招投标取得项目，与各市县政府签订合同，前期向银行贷款融资，业主按照施工进度拨付资金。2018年，公司新签订合同28.84亿元，其中与市区合同2.83亿元，与各县合同26.01亿元。此外，公司作为社会资本方参与单县嘉善新都综合开发PPP项目，持有项目公司85%股权，总投资7.87亿元，拟通过政府可行性缺口补助和运营收益平衡项目建设费用，截至2019年3月末，已投资3.38亿元。公司另受菏泽市经开区管委会委托负责区内3个棚改项目建设任务，完成后由经开区管委会回购，项目总投资42.40亿元，已投资34.90亿元。
转贷业务已无存量；热力蒸汽业务持续亏损，房地产业务规模较小，可持续性较弱。公司作为菏泽市开发性金融合作融资平台和使用山东省调控资金的融资公司，承担菏泽市政府赋予的调控资金管理职责，负责资金的统借统还，截至2018年末，公司已无待偿还调控资金。蒸汽供热业务方面，公司向菏泽城区供热供汽，2018年实现收入2.02亿元，毛利率-3.66%，持续亏损。房地产业务整体规模较小，2018年实现收入2.88亿元。截至2018年末，公司在建房地产项目1个，总投资23.00亿元，已投资8.27亿元，无储备房地产开发用地。
盈利能力很弱。2015-2018年，公司营业收入分别为6.91亿元、16.47亿元、25.97亿元、27.17亿元，收入规模波动较大，综合毛利率较低，主业盈利能力很弱，同期主业利润分别为-0.81亿元、0.02亿元、0.46亿元、-0.82亿元，同期净利润分别为0.67亿元、0.36亿元、-0.67亿元、0.07亿元，政府补贴规模较小。
资产流动性较弱。截至2018年末，公司总资产202.64亿元，流动资产63.24%。公司资产主要包括货币资金6.78%、存货36.81%、无形资产18.83%。截至2018年末，公司账面货币资金13.72亿元，同比增长2.41亿元；存货74.58亿元，主要为工程施工成本和代建成本56.98亿元和已完工未结算资产13.72亿元；应收账款8.91亿元，主要为应收政府工程款；无形资产28.31亿元，主要为土地使用权。整体上看，公司资产流动性较弱。
债务负担尚可，短债压力不大。2015-2018年，公司资产负债率分别为56.82%、57.95%、62.11%、71.46%，全部债务资本化率分别为35.29%、42.24%、42.36%、52.82%。截至2018年末，公司有息债务64.75亿元，债务负担尚可，短期有息债务16.48亿元，货币资金比短期债务为0.83，覆盖程度尚可，短期偿债压力不大。
现金流承压，依赖外部融资。2015-2018年，公司收现比分别为258.61%、82.86%、116.91%、90.84%，收现情况较好。同期，公司经营活动净现金流分别为-1.31亿元、-7.84亿元、-1.24亿元、-24.42亿元，投资活动净现金流分别为-0.18亿元、-13.92亿元、-11.52亿元、-15.45亿元；整体上看，近年来公司建设业务垫资较多，资金回笼相对滞后，自由现金流持续净流出，对外部融资依赖程度较高，导致债务负担有所增长。
融资渠道通畅。截至2018年末，公司共获得银行授信32.35亿元，尚未使用12.00亿元，备用流动性尚可；同期末，受限资产5.23亿元，规模较小。
存在或有风险。截至2018年末，公司对外担保余额14.97亿元，担保比率25.89%，担保对象均为菏泽市国企，存在一定或有风险。此外，公司代洪业化工集团股份有限公司借款2亿元，因其已破产，偿付责任由公司继承，未来政府将通过一定途径偿付。
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主体覆盖报告：菏泽投资发展集团有限公司 20190826
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漳州市交通发展集团有限公司（以下简称“公司”）是漳州市交通基础设施的重要投资、建设和运营主体。公司的实际控制人和控股股东均为漳州市国资委，主要业务为工程施工、工程管理、商品销售和交通运输，在2018年营收占比分别为28.2%、9%、45.9%、7%。
核心风险点：
1、公司基建和高速公路项目投资规模较大，面临较大资金压力；
2、公司负债率较高，有息债务规模持续增长。
漳州市经济发展水平较高。漳州市为福建省下属地级市，2018年实现GDP3947.63亿元，经济总量在福建省地级市中排名第4位，GDP可比增速为8.7%，人均GDP为7.7万元，高于全国人均水平。2018年三次产业的比例为11.1:47.8:41.1。地区支柱产业主要为食品、机械、材料、能源。
财政实力较强，债务负担一般。漳州市2018年综合财力为766.7亿元，一般公共预算收入完成218.8亿元，政府性基金收入完成306.8亿元，同比增长8.5%。政府财政收支平衡率为50.9%，财政自给程度偏低。2018年末漳州市地方政府直接债务余额为623亿元，地方政府债务率为81.3%，2017年末发债融资平台公益性有息债务与综合财力之比为69.7%，整体来看债务负担一般。
土地市场景气度下行。漳州市2018年成交土地131宗，建筑用地面积383.46万平方米，同比减少10.3%；成交土地以住宅用地和工业用地为主，住宅用地成交土地均价9159.50元/平方米，同比下降10.2%，整体上看，交易量和交易价格均有不同幅度下滑。
基建业务资金支出压力较大。公司基建业务包括工程施工和工程管理。工程施工业务主要为公司承接的交通基础设施项目，其中对于漳州市委托项目，公司承担代理业主职责；对于漳州市下辖区县项目，公司与区县平台或政府签订施工合同，不承担代理业主责任；其余为子公司福建省漳州公路交通工程有限公司承担的少量漳州市市政项目。2016-2018年工程施工收入分别为1.19亿元、9.67亿元、10.23亿元，2018年该业务毛利率为14.28%，盈利波动大。公司的工程管理业务主要为BT项目，完工后由政府分期回购。2016~2018年，公司工程管理业务收入分别为2.5亿元、4.08亿元、3.28亿元。公司自2016年不再签订新的BT项目协议，随着存量项目逐步完工确认收入，未来几年BT项目投入和工程管理收入将有所减少，以资金回流为主。
在建及拟建高速公路面临较大资金压力。公司公路收费业务公路路产主要是二级公路，2019年3月底，公路资产账面价值合计46.10亿元，合计通车里程542.00公里。2009年2月，福建省全面取消了政府还贷二级公路收费，公司将下辖二级公路移交于漳州市公路局进行管理养护，公司每年收取一定补助金用于弥补及偿还因建设上述路产而产生的相关债务。截至2019年3月底，公司已累计获得专项补助金18.35亿元，二级公路债务全部还清，未来或将不会取得相关补助。截至2019年3月末，公司主要在建高速公路计划总投资额174.5亿元，已投资111亿元。总体来看，公司后续建设规模大，未来资金支出压力较大。
商品销售业务盈利能力弱。公司商品销售业务范围包括系统内建材采购销售、粮食和煤炭贸易等，以市场模式运作。2016-2018年公司商品销售收入分别为14.28亿元和8.82亿元、16.7亿元，毛利率分别为0.07%、1.7%、3.87%。
交通运输业务对政府补助依赖较大。公司的交通运输业务主营包括漳州市公交、出租车运营及城际客运，客运经营网络遍及省内外。交通运输业务毛利率一直为负，主要是由于新增公交线路仍处于试运营阶段以及新增加运营车辆折旧成本及人工成本较大，公司该业务板块持依赖政府补助。
政府支持力度较大。公司持续获得政府在资产注入、股权划拨和财政补贴等方面的大力支持。股权转让方面，2011年漳州市政府将漳州市直交通系统6家国有企事业单位股权划转给公司。2018年公司子公司长运集团无偿取得政府划转的诏安县公共交通公司100%股权。政府补贴方面，公司2016-2018年分别获得政府补助1.48亿元、3.69亿元、2.05亿元。
主业亏损扩大，盈利依赖非经营性损益。2016-2018年公司营业收入分别为25.14亿元、27.38亿元、36.68亿元，收入规模较大，但毛利率较低，且受期间费用侵蚀增加，主业亏损扩大，同期主业利润分别为0.06亿元、-1.68亿元、-2.86亿元。同期净利润分别为1.6亿元、1.7亿元、1.5亿元，主要来自财政补贴，2018年另通过处置长期股权投资获得投资收益2.43亿元。
资产规模持续增长，资产结构以非流动资产为主，流动性较弱。截至2018年末，公司总资产313.35亿元，主要为非流动资产。公司资产中占比较大的为在建工程110.42亿元、固定资产53.91亿元、货币资金30.12亿元、无形资产23.51亿元、长期应收款9.28亿元。其中在建工程主要为公司承建的道路、大桥，以及交通枢纽建设，同比增长46.15%；固定资产主要为公路路产；无形资产主要为土地使用权，大部分已取得土地使用证；长期应收款主要为应收BT项目款。整体上看，公司资产以非流动资产为主，流动性较弱。截至2019Q3，公司总资产378.6亿元，规模同比增长20%，无重大变化。
负债率较高，有息债务持续增长。2016-2019H1，公司资产负债率分别为68.18%、68.22%、64.75%、67.71%，全部债务资本化率分别为63.51%、63.75%、60.47%、63.74%，负债率较高，有息债务规模较大且持续增长。截至2019年6月末，公司有息债务231.4亿元，短期有息债务60.1亿元，货币资金比短期债务为1.4，覆盖程度较好。
投资支出维持高位，现金流承压，依赖外部融资。2016-2018年，公司收现比分别为69.38%、107.55%、102.44%，近期收现情况良好。同期，公司经营活动净现金流分别为1.07亿元、2.1亿元、3.5亿元，投资活动净现金流分别为-27.21亿元、-31.63亿元、-41.71亿元；截至2019Q3，公司当年自由现金流净流量-31.9亿元；整体上看，近三年一期，由于在建高速公路项目的持续投入，公司投资支出维持高位，自由现金流缺口较大，对外部融资依赖程度较高，预计未来现金流仍将承压。
融资能力较强。截至2019年6月末，公司共获得银行授信127.86亿元，未使用授信额度为63亿元，备用流动性充足；截至2018年末，公司受限资产4.02亿元，规模较小，对融资能力影响较小。
截至2019年3月末，公司无对外担保。
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主体覆盖报告：漳州市交通发展集团有限公司 20191115
最新报告
事件：
中远海运租赁有限公司（以下简称“公司”或“中远海租赁”）发布2019年报。截至2019年末，公司总资产355.51亿元，较2018年末增长22.13%，归母净资产50.35亿元，较2018年末增长9.08%。2019年，公司实现营业收入25.58亿元，较上年同期增长24.36%，实现净利润4.58亿元，较上年同期增长30.18%。
点评：
资金端非标和结构化融资占比仍较高。截至2019年末，公司外部融资以金融机构借款为主，直接融资为辅，分别占70.34%和29.66%。2019年末，公司金融机构借款中抵质押借款占50.86%，信用借款占比9.24%；金融机构借款回租、保理等非标融资占比达50.56%，其中关联方拆借占全部外部融资的1.38%。2019年末，公司直接融资中ABS、ABN等结构化融资占86.75%，发行的ABS和ABN均未出表；2019年发行1只10亿元3年期债券，票面利率5%，2020年发行1只3亿元3年期债券，票面利率3.95%。
资产随融资租赁业务扩张而增长。截至2019年末，公司资产同比增长64.42亿元，其中融资租赁资产（含保理）净额（一年内到期的非流动资产、长期应收款）较2018年末增长62.05亿元。2019年末，公司应收融资租赁款（含保理）余额341.99亿元，同比增长22.62%；存量项目主要投向电力（以光伏发电为主，水电、风电和局域电网项目为辅，主要分布于新疆、江苏、云南、宁夏和青海等区域）、汽车及电子（面向汽车厂商的一级供应商、手机零配件制造商；其中汽车金融主要面向三四线城市市场，以10万元左右的中低档车为主）、教育（主要面向高职高专和私立高中，主要分布于云南、内蒙古、江苏、四川、湖南等地）、医疗（客户以二甲以上公立医院为主，存量项目主要分布于贵州、河南、山东、四川、湖南等地）。
2020年1季度，新冠疫情下汽车行业景气度进一步下行，车企销售额大幅下滑，公司汽车租赁项目客户主要为分销商，短期内流动性或受到较大冲击，相关项目租金损失风险或加大。
收入和盈利随融资租赁业务扩张而增长。公司承担控股股东中远海运发展股份有限公司除航运与集装箱租赁以外的其他融资租赁业务。资金端非标及结构化融资占比高，整体资金成本仍相对较高。资产端分散投资于汽车、光伏发电、教育、医疗等领域，部分项目涉及公益资产，相关资产对融资金额的保障情况较弱；汽车租赁项目客户主要为分销商，新冠疫情下短期内流动性或受到较大冲击，相关项目租金损失风险或加大。随着业务规模的持续扩张，公司收入持续大幅增长，2019年同比增长24.36%至25.58亿元；2019年新增拨备（信用减值损失）同比减少21.50%，导致净利润同比增幅超过收入。
持续加杠杆扩张，现金流缺口长期存在，资金周转较为依赖外部流动性。公司将融资租赁业务租金收入计入经营现金流，将购置租赁物的支出计入投资现金流；购买租赁标的一般采用一次性付款，而租金则采用分期收取，随之业务规模的扩张，经营现金流保持净流入而投资现金流持续大规模净流出，整体存在现金流缺口，对外部资金的依赖不断推升负债规模。
截至2019年末，公司资产负债率85.84%，在发债融资租赁企业中处于较高水平；外部融资占公司总负债的86.37%，其中一年内到期的占53.94%。2019年末，应收租赁及保理款合计占公司总资产的94%，其中一年内到期的占44.57%。公司主要资产和负债存在一定程度的期限错配，账面货币资金对短债覆盖乏力。截至2019年末，公司获得银行综合授信达259.09亿元，尚未使用额度138.22亿元。公司历史借款中抵质押占主导，2019年末受限资产达201.86亿元，占总资产的56.78%，其中应收融资租赁款项下受限制的资产达198.33亿元，占应收融资租赁款的59.42%，再融资空间较为有限。
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主体跟踪报告：中远海运租赁有限公司 20200506
主体覆盖报告：中远海运租赁有限公司 20191030