为了应对全球流行病，欧洲和美国正逐步走向财政赤字的事实货币化。最近，在中国，中国财政科学院院长刘尚希关于“财政赤字货币化”的倡议也引起了业界的热烈讨论。以下是主要专家意见的集合。
1.“货币数量理论”过时了吗？
刘尚希:货币数量的增加不会直接导致通货膨胀
——1——货币量理论现在已经过时，因为货币量理论的假设是货币是同质的，并且只限于货币支付手段的功能。然而，从目前国内外的现实和十多年的实践来看，这一假设越来越脱离现实，难以成立...只有把财政和货币政策放在同一个参考框架中，它们才能真正协调并形成合力。
货币数量的增加不会直接导致通货膨胀。在过去，我们一直使用货币数量理论作为政策制定的理论基础。我们用货币量来衡量流动性是否充足，并判断它是否符合防止通胀风险的目标，这很容易导致政策判断的错误。通过货币存量的增长率或通过与经济增长率的比较来判断流动性是否充足，我们正在忽略它。用同样的逻辑判断通胀风险甚至不同于传统理论的预测。在发达国家，通货膨胀已被抑制多年，我国也出现了类似的现象。自2008年以来，货币存量的规模及其占国内生产总值的比例空前扩大。连续几年出现的不是通货膨胀，而是通货紧缩。至于近年来推动消费物价指数上升的中国猪，这是一个供应问题，而不是货币问题。
余永定:真实需求更接近通胀
——2——除了科技进步、海外低价进口中国商品等因素外，实体经济的需求也是一个关键环节。与广义货币供应量相比，实际需求与通货膨胀之间的关系近年来变得更加密切。当需求消失时，货币供应本质上将“自动撤出”。也可以说，特殊的低通胀环境给了央行更多的回旋余地空。
康佳:我不同意“货币数量理论”已经过时的简单说法。
我个人不同意简单地说“货币数量理论”已经过时的观点。从理论上讲，如果一个人没有顾忌，不控制钱的数量，相关政策的存在将毫无意义。
2.赤字货币化的影响是什么？
吴晓灵:货币化必须限于货币政策目标
财政赤字货币化不是货币银行的新理论。央行通过公开市场购买国债是对金融的支持，也是为了实现信贷扩张和创造货币而吐出基础货币。央行不直接在一级市场购买债券的原因是，它希望政府融资受到市场约束。在非常时期，央行也可以直接从一级市场购买国债，只要央行的购买量不超过货币政策的目标需求，就不会对经济产生负面影响。近年来，各国央行的量化宽松货币政策除购买国债外，还直接购买商业票据和证券。这是对金融危机中社会信用传导机制不佳的无奈措施，但它不是无限期地创造货币，其购买量仅限于货币政策目标的实现。在达到目标之前，您可以申请无限量购买。根据上述理论，并不是财政赤字不能货币化，而是两个问题:第一，货币化必须限于货币政策目标，以避免对经济的负面影响；其次，财政政策必须高效，以免损害经济。在经济危机期间，财政赤字的比例不是不可扩大的。此时，应该在拯救经济和财政纪律之间进行权衡。
康佳:中国实践的先例
中国改革开放一段时间后，金融业陷入了非常困难的境地。当时的解决办法是允许金融机构在出现赤字时向中国人民银行透支，即中央银行允许通过透支来弥补赤字。后来，人们发现金融和银行不是一个好的约束机制，所以他们把形式改为借款。金融可以从中央银行借款来弥补赤字，所以借款必须偿还。这似乎形成了一个制约因素——借贷不经济，但也必须考虑综合经济效益，当然这也是对业绩的一个制约因素。后来，人们发现“借款”的形式也会引起问题，因为如果金融借款被释放，当借款长期得不到偿还并且没有还款的期望时，“借款”和透支实际上没有区别。最后，中央政府决心切断这一渠道，不允许金融机构向中央银行借钱。
张丽卿:弥补财政赤字的两个渠道
理论上，有两种方法可以弥补财政赤字。一种是市场化融资，即通过向央行以外的机构和个人发行国债，后者将用自己的储蓄或其他来源的资金购买国债。二是金融货币化，即央行直接或在二级市场购买金融机构发行的国债，或透支其贷款。
两者的区别主要体现在以下两个方面。首先，市场化融资不会影响货币供给，而金融货币化将导致货币供给增长。第二，当向中央银行以外的市场参与者发行国债时，发行的规模、期限、价格和利率将更多地受到市场选择和约束，而金融货币化将不受市场约束，因为国债的发行和购买只发生在金融当局和中央银行之间。当金融权威相对强大时，金融货币化很容易导致货币供应失控，引发通货膨胀或资产价格泡沫。
从政策经验来看，各国的情况各不相同。在中国，从20世纪80年代到90年代中期，政府财政可以向中国人民银行借款透支。由于不受限制的政府财政透支导致中国人民银行被动增发货币，成为“两位数”通货膨胀的重要原因，1995年颁布的《中国人民银行法》明确规定，中国人民银行“不得透支政府财政，不得直接认购或承销政府债券和其他政府债券”。换句话说，目前中国法律不允许金融货币化。
3.中国应该选择“赤字货币化”吗？
刘尚希:适度货币化赤字，将财政和货币政策结合成新的组合
无论财政政策是否扩张，当前流行的分析和判断逻辑都是基于财政收支本身或政府资产负债表。这是有限的。从经济学的角度来看，货币存量状况应该作为参照系。只有当货币存量(包括货币数量)发生变化时，财政政策才能被视为扩张。否则，即使存在赤字，金融业也可能处于不扩张的中性状态。
目前，在经济紧缩的情况下，货币地位也在迅速变化。从表面上看，流动性是可以接受的，但从金融流动性的角度来看，存在一个很大的问题，即大面积的金融负增长，而超过一半的省级财政收入已经下降了10%以上。财政收入下降导致财政支出收缩。即使赤字增加，债务扩大，如果货币存量不变，这意味着财政政策很难在消费者支出、投资支出和提振市场信心方面达到预期的政策效果。
在当前极端困难的金融形势下，面对“六个保证”的重大任务，采取常规的财政政策可能是不够的。基于这一考虑，有必要将赤字货币化，因为货币地位已经改变。赤字货币化不会导致通货膨胀或资产泡沫。相反，它可以为财政政策提供一个空的范围。有必要采取特殊措施，在特殊情况下可以授权或修改法律。相反，按照传统方法，表面上的财政扩张和实际收缩很可能带来更大的风险。
张丽卿:市场融资仍然是首选
通过市场化融资弥补财政赤字仍然是中国的当务之急。
首先，维护央行货币政策的独立性有利于防范通胀和金融风险。近年来，货币供应量对通货膨胀的影响确实相对较小，但对资产价格、非金融企业杠杆率以及金融稳定性的影响却非常突出。自2008年全球金融危机以来，尽管中国房价涨幅相对有限，但房地产价格大幅上涨，泡沫明显，宏观杠杆率也从150%上升至260%左右(在某些标准下高达300%)。自疫情爆发以来，金融不稳定的隐患并没有消失，而且有可能加剧。
第二，满足居民和企业追求优质安全资产的要求(如政府债券)。由于住房、教育和医疗费用高，社会保障体系不健全，大多数中国居民的边际储蓄倾向较高。国债是流动性强、收益稳定的优质安全资产。普通居民、企业甚至金融机构经常“涌向”新发行的国债。遗憾的是，多年来，中国政府债券的发行数量严重不足，市场规模明显较小。截至2018年底，中国国债余额约为14.96万亿元，仅占当年国内生产总值的16%。同期，美国国债余额为21.52万亿美元，占当年国内生产总值的105%。通过市场化融资扩大国债发行规模，不仅可以满足弥补财政赤字的需要，也有助于满足居民和企业获取优质安全金融资产的需要。
第三，加强人民币国际化。截至2020年2月底，中国债券总余额为87.69万亿元，其中海外投资者持有2.28万亿元，占2.6%。仅美国国债余额就约为23万亿美元，其中30%为海外投资者所有。显然，中国国债市场不仅规模小，而且开放程度低。增加发行以市场为导向的政府债券将有助于外国投资者持有更多中国政府债券，从而推动人民币国际化。
康佳:中国不具备像美国那样将赤字货币化的条件
仅仅因为美国拥有无限的QE并不意味着它可以在全世界使用，美国所做的完全不是中国可以效仿的。原因之一是美国拥有所谓全球硬通货的霸权。
美元的霸权地位让它有信心为无限制的QE融资，甚至在某种程度上为赤字融资。美元能够凭借其仍然首屈一指的综合国力，尤其是其最基本的军事和金融发达实力，保持其头号硬通货地位。这是任何其他经济体都无法比拟的。在特殊情况下，美国将在非常时期采取非常措施，包括过去没有明确宣布但现在明确声明为无限制的货币宽松。
吴晓灵:中国经济目前面临的问题是财政政策的适当性和效率。
中国经济目前面临的问题不是不可能扩大财政赤字，也不是中央银行不可能直接购买国债，而是我们的财政政策是否适当，效率如何。中国银行体系的传导机制正常，央行也在通过再融资调整信贷结构。因此，现在要考虑的问题是:1 .我们的财政政策主要是直接干预经济活动还是提供平等的公共服务？2.无论是增加政府投资还是政府补贴投资，还是帮助中小企业，尤其是小微企业，都是当前解决就业问题的办法；3.对贫困者的财政援助是否能够准确和减少流失；4.在当前形势下，用结构性信贷政策还是财政政策来调整结构哪个更有效？这些问题很明显:财政赤字可以扩大，手段可以选择。
余永定:我们目前还没有达到这一点。
如果有一天中国的债务不能发行或发行利率提高，那么中央银行可以考虑购买财政部发行的债务。然而，目前还没有达到这一步。机构和普通人对国债的需求仍然很高。因此，央行需要做的是采取相对宽松的货币政策，为财政扩张提供有利的货币环境。
4.在什么情况下赤字可以货币化？
张丽卿:在市场融资无效的情况下，必须遵循三个原则。
金融货币化(这里主要指中央银行通过一级市场直接认购国债)只能在特定情况下考虑。具体来说，只有当合理的财政赤字目标无法通过基于市场的融资有效实现时，才能采用货币化。目前，应该说不存在这样的前提。
如果真的出现这种情况，通过特别立法程序修改《中国人民银行法》，允许中央银行直接购买国债，确实是一种选择。我们还需要满足适度规模、及时退出和合理使用的原则，否则就没有金融货币化的合理性。
康佳:财政和货币政策的协调机制和水平应该尽可能高。
如果财政赤字货币化实施得当，两大政策之间的协调机制和水平应该尽可能高。
首先，必须把握好财政赤字货币化机制和方案设计，坚持基本制度建设方向，服务大局，有约束，讲求综合效益。在优化机制、讲求效率的前提下，自然不会出现“直升机撒钱”的问题。
背景信息:
欧洲和美国的中央银行拥有无限的QE，并且正在接近赤字货币化？
为了应对“新皇冠衰退”，全球政府债务将继续大幅增加。发达国家的央行将重启QE(量化宽松)。此外，这个QE暂时不会结束。长期没有通货膨胀给了央行更多的回旋余地。尽管发达国家的央行仍在二级市场购买债券，这不能严格定义为“财政赤字货币化”(或“货币融资”)，但事实上，很难说这种旁路模式不是货币融资。
什么是“财政赤字货币化”？前美联储主席伯南克曾提到，所谓的财政赤字货币化是利用货币总量的永久增长来为财政扩张融资。财政赤字货币化与QE的区别在于前者不考虑国债购买的退出，这实际上使货币政策失去了空的量化操作范围。此外，赤字货币化是指中央银行直接从一级市场购买债券以支持融资(目前，欧洲和美国中央银行仍在二级市场购买债券)。
“尽管欧洲和美国央行的资产仍是通过二级市场购买的，而不是直接从一级市场购买的，但严格来说，这不能称为‘货币融资’，但事实上，这也是一种‘旁路模式’。因为如果QE央行能在一两年内退出，那就没问题了，但已经过了10多年，美联储的资产负债表已经达到6万亿美元，所以没有理由说这不是货币融资。”中国社会科学院院士余永定告诉记者。
非常时期和反应。欧洲和美国央行的无限QE看不到短期内退出的时机，其本质也是朝着财政赤字货币化的方向发展。
以美国为例。3月下旬，美联储宣布无限制QE。在此之前，美国已经推出了总额约2万亿美元的财政刺激计划。此后，美联储还推出了主要街道贷款计划(MSLP)，该计划将在未来购买高达6000亿美元的贷款，以确保中小企业能够获得信贷流。美联储还扩大了一级和二级市场企业信贷融资的规模和范围，支持高达8500亿美元的信贷，并宣布将购买从英国央行降级的垃圾债券。在欧元区，更不用说欧洲央行的QE了，如果财政刺激和通过银行对企业的现金补贴按占国内生产总值的比例计算，德国已经达到20%，这是欧元区最高的。德国已经启动了一项7500亿欧元的庞大救助计划。
“在这场极端的危机中，我认为政策不需要设定特别的底线，”国际货币基金组织货币和资本市场部主任托比亚斯·阿德里安(Tobias Adrian)在国际货币基金组织最近的在线春季年会上对第一财经记者表示。尽管他认为，当央行购买有息资产时，这些资产仍是通过二级市场购买的，因此严格意义上不能称之为“货币融资”，但可以肯定的是，一些国家将购买大规模资产，并最终看到央行迅速扩张。
第一财经学院早些时候提到，可以预期，为应对新一轮皇冠衰退而推出的一些政策将在危机后退出历史舞台，但相当一部分政策将继续甚至加强，危机前已经很高的全球政府债务将继续上升。早在3月19日，就有市场消息称，美国政府正考虑发行50年期国债，为经济刺激计划提供资金。美国政府也曾在2017年和2019年试图发行超长期国债，但都没有成功，因为这位财政顾问认为市场需求不足。过去几年，50年期国债的利率一直极低。
一些西方学者认为，一些发达国家正在接近“货币融资”的原因是，如果政府真的选择发行超长期国债，唯一有可能真正买单的就是央行，但这无法解决政府债务比率上升的问题。从央行获得免费资金是一个更可行的选择，因此将得到更多西方精英的支持。这将是央行真正的“直升机撒钱”。具体措施包括:中央银行直接向政府在中央银行的账户发放信贷额度，额度大小和期限与政府的转移支付项目一致，不还款，相当于中央银行购买政府债务后立即核销；央行直接购买超长期(50-100年)或永久(不偿还本金)债券，这两种债券都是直接货币化的政府债务。
一些西方学者认为，与向市场发行政府债券的财政刺激政策相比，央行直接接管政府债务可以避免挤出效应，从而产生更好的经济刺激效果。真正的问题是它是否有长期影响，比如“恶性通货膨胀”。然而，在2008年金融危机后的10多年里，尽管西方央行采取了超常规的货币宽松政策，2%的通胀率仍未实现。除了科技进步、海外低价进口中国商品等因素外，余永定认为实体经济的需求也是一个关键环节。与广义货币供应量相比，实际需求与通货膨胀之间的关系近年来变得更加密切。当需求消失时，货币供应本质上将“自动撤出”。也可以说，特殊的低通胀环境给了央行更多的回旋余地空。